Lo scorso 26 novembre, in occasione del IV incontro del tavolo di lavoro “Investitori istituzionali alla prova della Direttiva Shareholder Rights II”, avviato da Mefop per offrire un momento di confronto e scambio sulla direttiva europea, sono state presentate le “Considerazioni sul principio del comply or explain” (d’ora in avanti, Considerazioni), un documento, redatto con Assofondipensione e con il supporto tecnico di Konstantinos Sergakis, Professore Ordinario di Capital Markets Law and Corporate Governance all'Università di Glasgow, finalizzato ad analizzare il principio del comply or explain e supportare le scelte dei fondi pensione, consentendo loro di adempiere coerentemente alle previsioni del d.lgs.58/98 (d’ora in avanti, decreto). Le Considerazioni si ispirano alle migliori prassi di mercato a livello globale, contestualizzate all’interno del nostro sistema di previdenza complementare.

Dopo aver passato in rassegna gli adempimenti da porre in essere e i rispettivi termini (cfr. Tab 1), le Considerazioni analizzano il principio del comply or explain, su cui si incardinano le previsioni del decreto.

Tale principio garantisce una considerevole flessibilità ai fondi, consentendo loro di adeguarsi alle disposizioni normative o di fornire una comunicazione al pubblico chiara e motivata delle ragioni dell'eventuale scelta di non adempiervi. La scelta dovrebbe essere quindi il frutto di un processo ragionato e condiviso.
È bene precisare che il comply completo, ossia un comply totale su tutte le previsioni, non è l’obiettivo del principio né tantomeno del decreto. Le opzioni riconosciute sono ugualmente legittime: non vi sono, quindi, aspettative riguardo la scelta in sé, quanto piuttosto la qualità della comunicazione delle informazioni fornite a supporto della scelta. In altre parole, il fondo ha facoltà di decidere quale strada intraprendere, purché sia in grado di argomentare la scelta.

Le Considerazioni approfondiscono, a seguire, le opzioni di scelta riconosciute dal decreto: comply, explain, partial comply.

Il comply

I fondi che intendono adeguarsi devono premurarsi di assicurare un contenuto informativo affidabile e verificabile.
Per un comply totale, i fondi devono riferirsi a tutti gli elementi menzionati nelle disposizioni: nel caso in cui decidano di non includere uno o più elementi, dovranno motivare tale scelta. Si ricade, in tal caso, nel partial comply.

I rischi di eventuali sanzioni nel caso in cui una dichiarazione di comply fosse priva di contenuto, incompleta o incorretta sono maggiori dei rischi di una dichiarazione di explain non adeguata. Nel caso di explain non sussiste la supposizione di adempimento alle disposizioni, ma solo l’aspettativa di una spiegazione chiara e motivata; nel caso di comply, ci si attende che i fondi adempiano alle disposizioni. Una compliance fittizia e non conforme alla lettera e allo spirito del decreto può presentare, dunque, maggiore criticità.

L’explain

I fondi che non intendono adeguarsi dovranno comunicarne in modo chiaro e motivato le ragioni.
Un explain ben strutturato è preferibile a un comply non altrettanto articolato, nel caso in cui il fondo pensione non sia in grado, almeno temporaneamente, di garantire un contenuto informativo affidabile e verificabile.

Come strutturare l’explain? Quali criteri seguire per legittimare il mancato adeguamento?

La questione è stata già affrontata in altri ambiti istituzionali, con riferimento al medesimo principio del comply or explain, con cui gli emittenti sottoscrivono i codici di corporate governance. Pur rivolgendosi alle società, i suddetti criteri possono essere adottati dai fondi pensione, con i dovuti adattamenti, per strutturare l’explain secondo quanto dettato dal decreto.

La motivazione va innanzitutto contestualizzata, a partire dalle caratteristiche specifiche e dalla situazione del fondo. Sarebbe opportuno evitare ragioni che, per quanto strettamente legate al contesto di cui sopra, siano in stridente contrasto con le finalità della Direttiva. Alcune motivazioni potrebbero essere, pertanto, ritenute “più ragionevoli” di altre, in virtù della maggiore coerenza con lo spirito del quadro normativo e della maggiore credibilità dell’explain.

Questi elementi appaiono necessari per evitare l’insorgenza di possibili rischi di natura reputazionale in cui il fondo potrebbe trovarsi coinvolto. Nel caso di condizioni che, temporaneamente, costringono il fondo pensione a posporre la predisposizione della politica di impegno, rispetto ai termini della normativa secondaria, l’indicazione della traversa temporale, entro la quale il piano previdenziale prevede di allinearsi al dettato della disciplina di riferimento, completa il quadro delle informazioni da rendere disponibili. Ove tuttavia il fondo non sia in grado, per questioni contingenti, di programmare e scadenzare le attività, sarebbe preferibile omettere un’indicazione di natura temporale, per limitare i possibili rischi reputazionali.

Da ultimo, nella strutturazione dell’explian, sarebbe opportuno evitare motivazioni meccaniche: ripetere una disposizione nell’explain e riferirsi al fatto che il fondo sceglie di non adempiere perché non considera tale adempimento percorribile non costituisce un explain di qualità.

Il partial comply

Il decreto consente ai fondi pensione di adempiere ad alcune previsioni e di non adeguarsi ad altre: in tal caso le dichiarazioni di comply dovranno accompagnarsi con quelle di explain.

I fondi possono:

1. redigere la politica di impegno senza fornire indicazioni su tutti gli elementi previsti all’art. 124-quinquies comma 1 del decreto;
2. pubblicare le modalità di attuazione senza fare riferimento a tutti gli elementi previsti all’art.124 quinquies comma 2 del decreto;
3. redigere una politica di impegno senza pubblicare le modalità di attuazione; iv) includere nella convenzione di gestione solo alcuni degli elementi indicati all’art. 124 sexies comma 2 decreto.

Per quanto tali scelte, se comunicate in maniera chiara e motivata, siano perfettamente legittime, talune potrebbero tuttavia destare perplessità in merito alla credibilità dell’iniziativa. Questa osservazione è rilevante nella fattispecie sub iii).

In effetti, l’adozione di una politica di impegno, se non accompagnata dalla rendicontazione delle sue modalità di attuazione, potrebbe essere percepita come una scelta discutibile, che lascia adito a dubbi riguardo le motivazioni delle azioni intraprese. Non si intravvedono motivazioni ragionevoli per le quali, posta in essere una politica di impegno, non si dia poi evidenza, secondo un principio di trasparenza, delle modalità di attuazione e dei risultati conseguiti.

I casi sub i) e ii) possono invece garantire flessibilità a quei fondi pensione che, per quanto abbiano intrapreso un percorso sulle attività previste dal decreto, non possono ritenersi compliant totalmente. In un’ottica di progressivo adeguamento alle previsioni, il partial comply potrebbe consentire di valorizzare tutte le iniziative, maturate consapevolmente nel passato, che non sono tuttavia frutto di una politica di impegno strutturata, così come da intendersi secondo le disposizioni del decreto.

Da ultimo, anche la fattispecie sub iv) è meritevole di considerazioni. L’integrazione nella convenzione di gestione delle informazioni, di cui al comma 2 dell’art. 124 sexies del decreto, è il frutto di un processo di interazione tra fondo e gestore, il punto di equilibrio dei rapporti di forza. Non dipendendo unicamente dalle scelte del fondo, è probabile che talune convenzioni non siano integrate con tutti gli aspetti richiamati.

L’analisi dei casi di comply, explain e partial comply sono arricchiti di esempi, finalizzati a rendere più chiari i concetti richiamati.

Le Considerazioni si chiudono con una lettura interpretativa delle disposizioni contenute nel decreto, finalizzata a fornire indicazioni a supporto dei fondi pensione per gli adempimenti da porre in essere.